FİNANSAL YÖNETİMDE ÖZ KAYNAK-BORÇLANMA İKİLEMİ

Yatırımın sermaye artışıyla mı yoksa borçlanma artışıyla mı finanse edilmesinin firma açısından daha rasyonel olacağına karar verilmesi, optimum finansal kaldıraç oranına ulaşılması firma açısından hayati önem taşımaktadır. Finansal yönetimde öz kaynak-borçlanma ikilemi konusunda sağlıklı kararlar verilebilmesi için   aşağıda yer alan bir takım değerlendirmeleri gözden geçirmeliyiz. 

Günümüzde işletmenin yatırım, finans ve kar payı kararlarından 
sorumlu finansal yönetim bölümünün temel amacı; firmanın piyasa değerinin maksimize edilmesi yani hissedarların servetinin maksimize edilmesidir. Firmanın piyasa değerinin maksimize edilmesi için yatırımdan beklenen getiri oranının, yatırımcının beklediği getiri oranından fazla olması gerekmektedir. Firmanın yatırımdan elde edeceği verimin yatırımcının beklediği getiriden yüksek olması  kar payı dağıtımı oranındaki artışı ve buna bağlı olarak firma hisse senedine yönelik talep artış yolu ile firmanın hisse senedi değerinin ve dolayısıyla da firmanın piyasa değerinin maksimize edilmesi sonucunu doğuracaktır. Bunu sağlamanın ilk koşulu ise en uygun maliyetli finansman  metoduna başvurmaktır. Burada karşımıza finansal yönetimde öz kaynak-borçlanma ikilemi çıkmakta, işletmenin ihtiyaç duyacağı kaynağın sermeye artışıyla mı yoksa borçlanarak mı sağlamasının hissedarların menfaatine olacağına karar verilmesi gerekmektedir.

Sermaye maliyetinin hesaplanmasına ilişkin iki farklı teori bulunmaktadır. Bunlardan Gordon tipi büyüme modeline (*) göre sermaye maliyeti temettü kazancı ve sermaye kazancının toplamına eşit olmaktadır. CAPM-Finansal varlık fiyatlama modelinde (**) ise sermaye maliyetinde belirleyici olan piyasa beta katsayısı olmakla birlikte, her iki yöntemde de netice itibariyle sermaye maliyeti piyasa faizi düzeyinde belirlenmektedir. 

Finansal yönetimde öz kaynak-borçlanma ikileminin ikinci ayağı olan borçlanma açısından konuyu ele aldığımızda; borçlanma maliyeti [faiz oranı * (1-Vergi Oranı)] formülü ile hesaplanmaktadır. Kurumlar Vergisi oranının % 20 olduğu, piyasa faizinin yıllık % 10 olduğu koşullarda,  piyasa faizi üzerinden borçlanmanın firmaya net maliyeti  % 8 olarak hesaplanmaktadır.

Bu veriler bizi; borçlanmaya ödenecek faizin vergi matrahından sağlayacağı indirim nedeniyle firmanın kaynak maliyetinde vergi oranı düzeyinde avantaj sağladığını, bu nedenle normal şartlar altında yatırımın sermaye artışı yerine borçlanma yolu ile sağlanacak kaynak ile gerçekleştirilmesinin firmanın karlılığı açısından daha rasyonel olacağı sonucuna götürmektedir. Yatırımdan beklenen getirinin piyasa faiz oranının üzerinde olması ve yatırımın sermeye artışı yerine piyasa faizi koşullarında borçlanılarak finanse edilmesi halinde, firmanın piyasa değerinin maksimize edilmesi amacına uygun finansman tekniği kullanılmış olur.

Yukarıdaki değerlendirmeler ışığında finansal yönetimde öz kaynak-borçlanma ikilemi açısından, yatırımın borçlanma yolu ile finanse edilmesinin teorik olarak daha yerinde olacağını, bunun firmanın piyasa değerinin maksimize edilmesine katkı sağlayacağını söyleyebiliriz. Bununla birlikte, firmanın borçlanma düzeyinin çok yükselmesinin firmanın kredibilitesinde neden olabileceği olumsuz algılara ve dış şoklardan etkilenme düzeyindeki artışın olumsuz sonuçlarına da dikkat çekmek isterim. Aşırı borçlanmaya bağlı zafiyetlerin oluşmaması için nereye kadar borçlanma yönteminin kullanılacağı hususunda dikkatli olunması gerekmektedir. 

Sonuç olarak; firmanın piyasa değerinin maksimize edilmesi amacına uygun olarak yatırımların hangi düzeye kadar borçlanma yolu ile finanse edilmesinin daha avantajlı olacağını, optimum sermaye (kaynak) dağılımını gösteren bir formül bulunmamaktadır. Finansal yönetimde öz kaynak-borçlanma ikilemi, finansal kaldıraç oranı (***), ilgili rasyolar ile sektör ve diğer makro piyasa verileri bir arada değerlendirecek finansal yöneticiler tarafından kuyumcu hassaslığında yönetilmelidir.

(*) Gordon tipi büyüme modeline göre; Sermaye maliyeti = Yatırımcının beklediği getiri oranı =[(Ödenecek kar payı/Hisse senedi değeri)+Temettü büyüme oranı]

(**) CAPM-Finansal varlık Fiyatlama Modeline göre sermaye maliyeti = Risksiz faiz oranı+[Piyasa Beta katsayısı*(Piyasa faizi-Risksiz faiz oranı)]

(***) Finansal kaldıraç oranı = Yabancı kaynaklar toplamı / Aktif toplamı

Not: Yukarıdaki değerlendirmeler bilgi amaçlı olup taahhüt içermemektedir.